"Экономический анализ: теория и практика", 2007, N 6

К ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ ДЕБИТОРСКОЙ

ЗАДОЛЖЕННОСТИ ОБЩИМ ПОТОКОМ <*>

     
   ————————————————————————————————
   

<*> По материалам журнала "Финансы и кредит". 2006. N 22 (226).

Рассматривается задача оценки стоимости дебиторской задолженности в рамках оценки бизнеса предприятия [1, 2]. Предлагается использовать для этого метод дисконтирования платежей в счет погашения дебиторской задолженности, оцениваемой не индивидуально, а общим потоком в своей массе [3]. Основной трудностью при использовании этого метода является определение обоснованной доли погашения старой дебиторской задолженности. Предлагается использовать для этого информацию из формы N 5 относительно остатков на начало, конец года, а также данных заказчика о том, сколько возникло задолженности в текущем году и сколько погашено. Выведена рабочая формула для оценки текущей стоимости дебиторской задолженности, которая может быть интерпретирована как частный случай формулы Гордона. Рассматривается реальный пример оценки стоимости дебиторской задолженности одним потоком.

Основные подходы к оценке дебиторской задолженности

Согласно стандартам оценки обязательным для применения в Российской Федерации для определения рыночной стоимости дебиторской задолженности оценщик обязан использовать (или обосновать отказ от использования) затратный сравнительный и доходный подходы к оценке. Напомним кратко суть каждого похода применительно к оценке дебиторской задолженности, следуя [4].

Затратный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для восстановления либо замещения объекта оценки с учетом его износа.

Затратный подход применительно к оценке дебиторской задолженности сводится к балансовому. Величина остаточной балансовой стоимости дебиторской задолженности определяется путем умножения начальной балансовой стоимости на величину коэффициента дисконтирования. Коэффициент дисконтирования принимается в зависимости от возраста задолженности на основании обработки статистических данных о хозяйственной деятельности более 300 предприятий РФ, представленных в отчете по экспресс-анализу финансового состояния предприятий (далее - Отчет), который был разработан для Федеральной службы по делам о несостоятельности и финансовому оздоровлению (ФСФО) [3].

В качестве коэффициента дисконтирования в указанном Отчете использовалась вероятность возврата в зависимости от возраста долга. Полученные в Отчете коэффициенты представлены в табл. 1.

Таблица 1

Результаты статистической обработки

данных о вероятности возврата

     
   ———————————————————————————————————T————T————T————T————T————T————¬
   |Возраст задолженности, кварталов  |  1 |  2 |  3 |  4 |  5 | > 5|
   +——————————————————————————————————+————+————+————+————+————+————+
   |Вероятность возврата              |0,65|0,35|0,25|0,10|0,05|  0 |
   L——————————————————————————————————+————+————+————+————+————+—————
   

Таблица 1 приводится здесь только как пример результатов статистической обработки данных о вероятности возврата дебиторской задолженности. Оценщики не раз высказывали сомнения в обоснованности этих данных, обращая внимание на подозрительную регулярность значений вероятности. С тех пор нет уже и самого ФСФО, и указанной таблицы. Однако смысл статистических коэффициентов дисконта в рамках затратного подхода остался тем же. Другой вопрос, что подобной статистикой никто не занимается и данных по коэффициентам взять неоткуда, что является достаточным для обоснования отказа от использования затратного подхода.

Сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними.

При оценке дебиторской задолженности сравнительным подходом используются цены, сложившиеся на рынке векселей и долгов. При оценке дебиторской задолженности следует пользоваться средними ценами (спрэдом), подтвержденными брокерами рынка векселей и долгов. Если нет котировок на обязательства данного дебитора, то следует найти среднюю котировку по аналогам. В качестве аналогов можно брать кредиторов дебитора [4].

Логика здесь следующая. Потенциальные покупатели находятся среди платежеспособных должников дебитора (его дебиторов). Они заинтересованы в покупке долгов дебитора с дисконтом для взаимного погашения долгов с дебитором. Если долги дебитора не продаются на рынке, то можно купить долг любого его кредитора и заключить с ним соглашение о переуступке долга дебитора. Таким образом, возникает встречное требование к дебитору со стороны потенциального покупателя (должника). Если на рынке нет котировок кредиторов, то можно найти цены на долги кредиторов любого из указанных кредиторов и т.д.

Информированный покупатель не заплатит за долг дебитора больше, чем минимальная стоимость долгов его кредиторов с учетом скидки за риск незаключения сделки о взаимном погашении долгов дебитора с его должником, купившим долг дебитора. Если у дебитора нет должников или они неплатежеспособны, то стоимость в обмене дебиторской задолженности, определяемой в рамках сравнительного подхода, равна нулю.

Одним из кредиторов является владелец дебиторской задолженности. Поэтому в качестве аналога, в частности, может быть взят он или его кредиторы. Кроме того, в каждом регионе имеются системообразующие энергетические предприятия, которым многие должны. Такие предприятия могут быть кредиторами и данного дебитора и также служить аналогом. Эти предприятия действительно во многом определяют цены на долговые обязательства, но только в том случае, когда у дебитора есть платежеспособные должники.

Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от объекта оценки.

Для определения инвестиционной стоимости дебиторской задолженности в рамках доходного подхода необходимо выбрать подходящую ставку дисконта и определить прогнозный период, необходимый для ее погашения.

Обычно моделируется пессимистический вариант, когда после наступления срока платежа задолженность не была оплачена дебитором и владелец дебиторской задолженности вынужден был возбудить процедуру банкротства дебитора через арбитражный суд.

В этом случае через 27 - 39 мес., или 2,25 - 3,25 лет, эти

требования могут быть удовлетворены в полном или частичном размере

разовым платежом П . Прогнозный период рассмотрения искового

р

заявления Т складывается из следующих составляющих [3]:

и

7 мес. - возбуждение дела о банкротстве (ст. 51 Федерального закона от 26.10.2002 N 127-ФЗ с изм. и доп. от 31.12.2004 - далее Федеральный закон N 127);

18 мес. - внешнее управление (ст. 93 Федерального закона N 127);

12 мес. - конкурсное производство (ст. 124 Федерального закона N 127).

Кроме того, последние две процедуры арбитражного управления

могут быть продлены на 6 мес. каждая. Рассчитывая на наихудший

случай, определим общее время рассмотрения искового заявления по

верхней границе Т = 4,0833 года. Исковая сумма к моменту

и

погашения задолженности составит вместе с процентами по векселю

величину:

Т +Т

и о

С = С x (1 + g) . (1)

и н

Здесь С - исковая сумма;

и

С - номинальная сумма долга;

н

g - приведенная ставка процента по пени (если это предусмотрено в договоре);

Т - количество лет (вообще говоря, дробное), прошедшее с

о

момента образования права требования до даты оценки.

Для определения разового платежа П необходимо определить

р

вероятность Р погашения исковой суммы С , характеризующую

п и

возможную долю погашенной суммы в составе исковой суммы:

П = С x Р . (2)

р и п

Текущая стоимость П разового платежа на дату оценки

т

определяется теперь по формуле:

П

р

П = --------- . (3)

т Т

и

(1 + i)

Здесь i - подходящая ставка дисконта.

За ставку дисконта можно принять среднюю ставку по корпоративным векселям по данным вексельного терминала rbc.ru. Пример такого расчета приведен в табл. 2.

Таблица 2

Расчет средней ставки по корпоративным

векселям на начало 2005 г.

     
   ———————————————T——————————T————————T————————T————————T——————————T—————————¬
   |    Эмитент   |   Дата   | Средняя| Средняя| Средняя|  Среднее | Средняя |
   |              |          |  цена  |  цена  |  цена  |количество|  ставка |
   |              |          |покупки,|продажи,|сделки, |  лет до  |дисконта,|
   |              |          |  % от  |  % от  |  % от  |   даты   |    %    |
   |              |          |номинала|номинала|номинала| погашения|         |
   +——————————————+——————————+————————+————————+————————+——————————+—————————+
   |Росэнергоатом |21.01.2005|  65,68 |  30,73 |  48,21 |     —    |    —    |
   +——————————————+——————————+————————+————————+————————+——————————+—————————+
   |Росэнергоатом |04.02.2005|  68,75 |  33,01 |  50,88 |     —    |    —    |
   +——————————————+——————————+————————+————————+————————+——————————+—————————+
   |Курская АЭС   |10.02.2005|  45,98 |  20,6  |  33,29 |     —    |    —    |
   +——————————————+——————————+————————+————————+————————+——————————+—————————+
   |Курская АЭС   |11.03.2005|  44,06 |  20,4  |  32,23 |     —    |    —    |
   +——————————————+——————————+————————+————————+————————+——————————+—————————+
   |Стройметресурс|26.01.2005|  99,5  |  93,91 |  96,71 |     —    |    —    |
   +——————————————+——————————+————————+————————+————————+——————————+—————————+
   |Итого:        |     —    |   —    |    —   |  52,26 |   2,50   |  29,64  |
   L——————————————+——————————+————————+————————+————————+——————————+——————————
   

За ставку дисконта можно принять также среднюю ставку по кредитам предприятиям по данным rbc.ru. Соответствующие данные приведены в табл. 3.

Таблица 3

Расчет ставки по кредитам предприятиям

и организациям в 2004 г., %

     
   ———————————————————————————————————T—————————T—————————T—————————¬
   |                Месяц             |  Январь | Февраль |   Март  |
   +——————————————————————————————————+—————————+—————————+—————————+
   |По кредитам нефинансовым и        |  10,9   |   10,8  |   10,7  |
   |организациям по всем срокам       |         |         |         |
   +——————————————————————————————————+—————————+—————————+—————————+
   |До 30 дней                        |   8,7   |    8,5  |    8,3  |
   +——————————————————————————————————+—————————+—————————+—————————+
   |От 30 до 90 дней                  |  13,2   |   12,6  |   13,3  |
   +——————————————————————————————————+—————————+—————————+—————————+
   |От 91 до 180 дней                 |  14,3   |   13,1  |   12,8  |
   +——————————————————————————————————+—————————+—————————+—————————+
   |От 181 дня до 1 года              |  14,3   |   13,6  |   12,6  |
   +——————————————————————————————————+—————————+—————————+—————————+
   |От 1 года до 3 лет                |  13,5   |   13,1  |   12,9  |
   +——————————————————————————————————+—————————+—————————+—————————+
   |Свыше 3 лет                       |  14,4   |   12,8  |   10,3  |
   L——————————————————————————————————+—————————+—————————+——————————
   

Оценка дебиторской задолженности одним потоком

Текущая стоимость дебиторской задолженности, оцениваемая не индивидуально, а в своей массе, зависит от порядка ее погашения дебиторами в зависимости от сроков возникновения. В.И. Прудников рекомендует при массовой оценке дебиторской задолженности рассматривать три сценария погашения задолженности дебиторами [3]:

1) погашается, прежде всего, наиболее "старая" задолженность (оптимистический сценарий);

2) погашается, прежде всего, "новая" задолженность (пессимистический сценарий);

3) старая и новая задолженность погашается равномерно (реалистический сценарий).

Реальный порядок погашения задолженности носит смешанный характер и ближе всего к реалистическому сценарию, который и будет рассмотрен далее. В этом случае доля погашения старой задолженности равна средней доле d погашения задолженности согласно предположению о равномерном погашении старой и новой задолженности в рамках рассматриваемого варианта. Предположим, что оцениваемый остаток дебиторской задолженности без учета сомнительных долгов на дату оценки составлял ДЗ. Процесс погашения оцениваемого остатка ДЗ займет теоретически бесконечное количество лет. Текущая стоимость задолженности определяется дисконтированием:

/ 2

¦ 1 / 1 \

ДЗ = ДЗ ¦d x ----- + (1 - d) x d x ¦-------¦ +

Т ¦ 1 + i \1 + i/

\

3 \

2 / 1 \ ¦ ДЗ x d

+ (1 - d) x d x ¦-------¦ + ...¦ = ------ , (4)

\1 + i/ ¦ i + d

/

где i - подходящая ставка дисконта.

В качестве ставки дисконта можно взять, например, ставку рефинансирования Банка России на дату оценки i = 16%. Это имеет хотя бы тот смысл, что зачастую последняя надежда получить долг с дебиторов связана с обращением в арбитражный суд. Практика рассмотрений исков в арбитражном суде такова, что при определении текущей стоимости долга разрешается использовать ставку рефинансирования ЦБ РФ. Другие способы выбора ставки дисконта были описаны выше.

Полученное выражение представляет собой известную формулу Гордона, если числитель интерпретировать как среднее значение старой задолженности, погашенной за первый прогнозный год, а знаменатель как соответствующую ставку капитализации. Отсюда определяем коэффициент дисконта K дебиторской задолженности ДЗ по реалистическому варианту:

d

K = -----. (5)

i + d

Числовой пример. Приводим реальный пример расчета стоимости дебиторской задолженности для ОАО "Мосмебель" (название изменено).

При анализе дебиторской задолженности на основании информации, представленной сотрудниками предприятия и данных бухгалтерского учета, сомнительных долгов было выявлено на сумму 3079 тыс. руб. Остаток задолженности на дату оценки 01.01.2004 составляет 115 908 тыс. руб. Оставшаяся задолженность оценивалась дисконтированием будущих сумм для получения текущей стоимости. В табл. 4 представлен расчет текущей стоимости задолженности согласно реалистическому сценарию.

Таблица 4

Оценка дебиторской задолженности

(реалистический сценарий), тыс. руб.

     
   —————————————————T———————T———————T———————T———————T———————T—————————————————¬
   |    Показатель  |1999 г.|2000 г.|2001 г.|2002 г.|2003 г.|    Примечания   |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |1. Остаток на   | 30 915| 54 967|245 794|189 544|218 543|      Ф. N 5     |
   |начало года     |       |       |       |       |       |                 |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |2. Возникло за  | 53 198|245 794|191 313|225 083|  н/д  |      Ф. N 5     |
   |год             |       |       |       |       |       |                 |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |3. Всего старой | 84 113|300 761|437 107|414 627|  н/д  | Стр. 1 + Стр. 2 |
   |и новой         |       |       |       |       |       |                 |
   |задолженности   |       |       |       |       |       |                 |
   |на конец года   |       |       |       |       |       |                 |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |4. Погашено за  | 30 915| 54 967|245 794|189 544|  н/д  |      Ф. N 5     |
   |год             |       |       |       |       |       |                 |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |5. Остаток на   | 53 198|245 794|191 313|225 083| 82 753| Стр. 3 — Стр. 4 |
   |конец года      |       |       |       |       |       |                 |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |6. Сомнительные |    —  |   —   |   —   |   —   |  3 079|       Из        |
   |долги           |       |       |       |       |       |     анализа     |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |7. Остаток на   |    —  |   —   |   —   |   —   | 79 674| Стр. 5 — Стр. 6 |
   |конец года без  |       |       |       |       |       |                 |
   |учета           |       |       |       |       |       |                 |
   |сомнительных    |       |       |       |       |       |                 |
   |долгов          |       |       |       |       |       |                 |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |8. Доля         |  0,37 |  0,18 |  0,56 |  0,46 |  0,39 |Для 1999 — 2002 —|
   |погашенной      |       |       |       |       |       | Стр. 4 / Стр. 3 |
   |задолженности,  |       |       |       |       |       |    Для 2003 —   |
   |d               |       |       |       |       |       | среднее значение|
   |                |       |       |       |       |       |  по 1999 — 2002 |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |9. Среднее      |   —   |   —   |   —   |   —   | 31 267| Стр. 5 x Стр. 6 |
   |значение старой |       |       |       |       |       |                 |
   |задолженности,  |       |       |       |       |       |                 |
   |погашенной за   |       |       |       |       |       |                 |
   |первый          |       |       |       |       |       |                 |
   |прогнозный год  |       |       |       |       |       |                 |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |10. Ставка      |   —   |   —   |   —   |   —   |  0,16 |      Ставка     |
   |дисконта, i     |       |       |       |       |       | рефинансирования|
   |                |       |       |       |       |       |        ЦБ       |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |11. Ставка      |   —   |   —   |   —   |   —   |  0,55 | Формула Гордона:|
   |капитализации, k|       |       |       |       |       |    k = i + d    |
   +————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+—————————————————+
   |12. Текущая     |   —   |   —   |   —   |   —   | 56 599| Стр. 7 / Стр. 9 |
   |стоимость       |       |       |       |       |       |                 |
   |задолженности   |       |       |       |       |       |                 |
   L————————————————+———————+———————+———————+———————+———————+——————————————————
   

В результате проведенных расчетов можно сделать следующий вывод: рыночная стоимость дебиторской задолженности составляет на дату оценки округленно 56 599 000 руб. В настоящей работе выведена рабочая формула для текущей стоимости дебиторской задолженности, оцениваемой одним потоком в рамках доходного подхода. Информация, необходимая для расчета по этой формуле, до 2003 г. содержалась в форме N 5. Несмотря на то, что в действующей форме уже нет данных по возникновению и погашению дебиторской задолженности, эту информацию можно получить по данным аналитического учета. Заметим, что речь идет об оценке дебиторской задолженности одним потоком в рамках затратного подхода по оценке бизнеса предприятия. Поэтому используются данные балансового учета оцениваемого предприятия, а не его должников, как при индивидуальной оценке. Это обстоятельство также является преимуществом предлагаемой расчетной формулы. Наконец, полученная формула легко программируются в XL и может оказаться полезной практикующим оценщикам, а также служить основой для теоретического анализа рыночной стоимости дебиторской задолженности. Литература 1. Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 2002. 2. Методология и руководство по проведению оценки бизнеса и/или активов ОАО РАО "ЕЭС России" и ДЗО ОАО РАО "ЕЭС России". Deloitte&Touche. Декабрь 2003 - март 2005. 3. Прудников В.И. Оценка стоимости дебиторской задолженности. - Челябинск, 2000. 4. Иванов А.М., Иванова Н.С., Перевозчиков А.Г. Об оценке дебиторской задолженности в рамках исполнительного производства. Бухгалтер и закон. 2001. N 3. С. 20 - 24. А.Г.Перевозчиков Д. ф.-м. н., профессор, академик РАЕН, начальник управления оценки ЗАО "Профессиональный центр оценки и экспертиз" Подписано в печать 20.03.2007 ————