"Финансовая газета", N 48, 2003

ОСНОВЫ ИНВЕСТИЦИОННОГО АНАЛИЗА

Оценка эффективности инвестиций

Программные вопросы:

комплексный управленческий анализ и оценка эффективности бизнеса;

основные методы оценки эффективности инвестиций, система показателей эффективности инвестиций.

Комплексный управленческий анализ

и оценка эффективности бизнеса

Принятие решения о любом экономическом выборе всегда связано с понятием альтернативная стоимость (opportunity cost, варианты перевода - альтернативные, вмененные или неявные затраты, упущенная выгода). Альтернативная стоимость - это стоимость производства товара, измеряемая с точки зрения упущенной возможности заниматься наилучшим из доступных альтернативных видов деятельности, требующим того же самого времени или тех же ресурсов.

Например, предприниматель, накопив в результате предыдущей деятельности капитал К, решает вложить его в новый бизнес. При этом он учитывает не только то, во сколько ему это обойдется и сколько он получит (явные затраты и результаты), но и то, что вложив деньги в данный бизнес, он отказывается от всех прочих альтернативных возможностей получения дохода на капитал. Предприниматель сравнивает альтернативы - вложить ли деньги в данный бизнес или в банк, ценные бумаги, другие виды деятельности. От вложения в бизнес он ожидает получить доход на капитал больший, чем средний сложившийся на рынке:

Ожидаемый годовой доход > i х К,

где i - средняя доходность финансовых инструментов, средняя годовая процентная ставка (в десятичной форме);

i х К - альтернативные затраты.

Выбор наилучшего варианта вложения капитала с целью получать как можно больше от использования доступных ограниченных ресурсов предполагает соизмерение ценности результата и стоимости затрат, связанных с достижением этого результата. Соответственно под эффективностью понимают соотношение полученных (или ожидаемых) результатов и затрат ресурсов. Это так называемая сравнительная экономическая эффективность, или эффективность в узком смысле.

Результаты и затраты - это ключевые понятия экономики, главные объекты управленческого и финансового анализа. Их необходимо правильно учитывать, разграничивать и не смешивать с понятиями "приходы" и "расходы", "выплаты" и "поступления".

Затраты - это утрата, перенос стоимости ресурсов в процессе производства на готовую продукцию. Они отражаются в себестоимости и служат ориентиром при ценообразовании. Понятие расходов используется для детализации затрат, а также для обозначения некоторых особых видов расходов, которые не являются затратами на производство и реализацию продукции (например, внереализационные расходы, чрезвычайные расходы). Количественно чаще всего затраты, расходы, выплаты совпадают. Однако не являются расходом заработная плата самого предпринимателя, проценты за предоставление собственного капитала, расчетные суммы за аренду собственных зданий и др. Это так называемые калькуляционные затраты, учитываемые при ценообразовании. Особым видом расходов, не представляющим собой затраты, является продажа имущества по цене ниже балансовой. Выплаты при приобретении основных средств, создании производственных запасов не являются текущими затратами, так как перенос стоимости происходит по частям, через амортизацию основных средств или при ликвидации запасов. А статья текущих затрат "Амортизационные отчисления" не является выплатой. Выплаты дивидендов и возвращение капитала учредителям не относятся ни к расходам, ни к затратам.

Результатом производственной деятельности являются выручка от реализации продукции, готовая продукция на складе, незавершенное производство, оборудование собственного производства. Эти позиции идентичны приходу. Приход и расход - это позиции отчета (плана) прибыли и убытков, они важны для расчета налогов. При этом наряду с приходом от основной деятельности (выручкой) организация может получать прочие приходы, например, в результате продажи оборудования по цене, превышающей балансовую стоимость.

Выплаты и поступления (оттоки и притоки средств) используются при планировании ликвидности и оценке экономической эффективности инвестиций. Поступления не совпадают с результатом (выручкой от реализации продукции) вследствие отсрочки платежей и образования дебиторской задолженности. Оборудование собственного производства, готовая продукция на складе, незавершенное производство, являясь результатом (приходом), учитываются как инвестиции в составе основных или оборотных средств и первоначально ведут не к поступлениям, а к выплатам. Ни к приходу, ни к производственному результату не относятся поступления от продажи оборудования по остаточной стоимости, распродажи запасов; это - ликвидационная стоимость, возврат капитала.

Кроме того, при оценке экономической эффективности различают частные (отдельные) и конечные (обобщающие) результаты, которым необходимо противопоставлять соответствующие затраты. Частными показателями эффективности являются показатели эффективности использования ресурсов: материалоемкость, производительность труда, фондоотдача. Конечным результатом предпринимательской деятельности в общем виде выступает обогащение - улучшение благосостояния собственников (акционеров), рост стоимости бизнеса. Стремление к обогащению, предпринимательская активность и решение связанных с этим проблем зависят от прав собственности, установленных в данном обществе.

Права собственности - это права, которые позволяют контролировать использование определенных ресурсов и распределять последствия этой деятельности. Конкретные права собственности формируют определенные ожидания. Вкладывая капитал, предприниматель ожидает получить определенный доход. Защищенное право присваивать полученный доход и нести ответственность за убытки стимулирует предпринимательскую активность. В случае ожидания, что прибыль будет конфискована, а убытки компенсированы, действия отличаются пассивностью, ограничиваются выполнением обязанностей, плановых заданий. Если прибыль конфискуется, а убытки не компенсируются, то управленческие решения сводятся к среднему уровню - принимаются только краткосрочные проекты, уменьшается объем инвестиций, замедляется экономическое развитие.

Основные методы оценки эффективности инвестиций

Методы оценки экономической эффективности инвестиций подразделяются на две группы: статические и динамические.

Статические методы - наименее трудоемкие, упрощены. Диапазон расчетов здесь ограничен одним периодом (предполагается, что затраты и результаты будут одинаковыми из периода в период). Область применения статических методов - принятие решения о покупке той или иной машины, оборудования, производственной линии, замена изношенной техники. Исходным параметром для экономических расчетов служат производительность, мощность оборудования. Ограниченность этих методов состоит в том, что в расчетах не учитывается фактор времени.

К статическим методам оценки экономической эффективности относятся методы сопоставления:

общих экономических затрат;

экономической прибыли;

рентабельности и срока окупаемости.

Статическое сопоставление общих экономических затрат применяют тогда, когда одинакового результата можно достичь с помощью различных вложений. Общие экономические затраты равны сумме явных затрат (текущие затраты, включая амортизационные отчисления K/n) и альтернативных затрат (неполученные проценты на усредненную величину вложенного капитала i х K/2). Расчет производится по формуле:

S = С + K/n + i х К/2,

где S - общие экономические затраты данного периода,

С - текущие затраты (без амортизации),

К - единовременные затраты, вложенный капитал,

n - число периодов эксплуатации (лет),

i - годовая процентная ставка.

Экономическая прибыль исчисляется исходя из выручки данного периода за вычетом общих экономических затрат.

Относительный показатель "рентабельность" (отношение прибыли к вложенному капиталу) позволяет сопоставить проекты разного масштаба между собой, а также с доходностью других видов деятельности и финансовых инструментов. Целесообразно инвестировать тогда, когда рентабельность данного варианта капиталовложений по крайней мере больше банковской процентной ставки.

Статический срок окупаемости показывает число лет, за которые вложенный капитал К окупится через прибыль. Этот критерий отражает риск инвестирования. Риск состоит в том, что в расчетах используют исходные данные исходя из текущей ситуации. С течением времени ситуация (внешние и внутрифирменные условия) может измениться, поэтому, чем короче срок окупаемости, тем меньше вероятность ошибок в планировании будущих доходов и соответственно риск их неполучения.

Статическими критериями выбора наиболее эффективного варианта инвестиций являются:

минимум общих экономических затрат;

максимум прибыли и рентабельности;

короткий срок окупаемости.

В расчетах эффективности для корректного сравнения вариантов необходимо обеспечить их сопоставимость по:

объему выпуска (для вариантов оборудования разной производительности оценивают удельные затраты в расчете на 1 т или 1 руб. продукции, нормо-час, 100 км и т.д.), качеству продукции (учитывают в единых ценах и сравнивают ожидаемую прибыль) и времени (не равные по длительности инвестиционные проекты, разновременные притоки и оттоки средств сопоставляют, применяя динамические методы оценки экономической эффективности).

Динамические методы оценки эффективности применяют, когда объем производства, выручка, себестоимость и прочие составляющие притоков и оттоков средств изменяются из периода в период (например, когда диапазон планирования невозможно ограничить одним отдельно взятым отрезком времени). Динамические методы основаны на теории денежных потоков и учитывают фактор времени <*>. К ним относятся методы дисконтированной стоимости, наращенной стоимости, аннуитета.

     
   ————————————————————————————————
   

<*> См. статью, опубликованную в "Финансовой газете" N 33 за 2003 г.

Наиболее распространенным динамическим методом оценки эффективности является метод дисконтированной (приведенной) стоимости, а критериями служат показатели эффективности:

чистый денежный поток (Net Cash Flow, далее - NCFt);

чистая дисконтированная стоимость, или текущая приведенная стоимость, чистый дисконтированный доход (Net Present Value, далее - NPV);

внутренняя процентная ставка, или внутренняя норма доходности (Internal Rate of Return, далее - IRR);

индекс доходности (Profitability Index, далее - PI), а также норма NPV;

период возврата капитала, или дисконтированный срок окупаемости (Pay-Back Period, далее - PBP).

Чистый денежный поток, или остаток денежных средств в периоде t (NCFt) характеризует финансовый итог производственно-хозяйственной деятельности в этом периоде и вычисляется как разница между суммами притоков и оттоков средств.

Чистая дисконтированная стоимость, или текущая приведенная стоимость (NPV), - это обобщающий результат деятельности за весь период реализации проекта. Для его определения дисконтированные величины NCFt суммируются по периодам:

n -t

NPV = SUM NCFt (1 + i) .

t=0

Внутренняя рентабельность проекта IRR - это то значение реальной ставки дисконтирования i, при которой значение NPV равно нулю (IRR = i, если NPV = 0). IRR определяют, последовательно увеличивая ставку дисконтирования при положительном значении NPV или уменьшая при отрицательном. Чем выше значение IRR, тем эффективнее проект и тем труднее подобрать ему достойную замену как альтернативу для вложения имеющегося в распоряжении капитала.

(Окончание см. "Финансовая газета", N 49, 2003)

Е.Станиславчик

Московская школа экономики

Подписано в печать

26.11.2003

     
   ——————————————————————————————————————————————————————————————————
————————————————————
——